--- title: "Newsletter #532：AIインフラへの投資をめぐる市場の懸念は、なぜ見当違いなのか？、他。" description: "本レポートは、2026年11月2日にARK社のHPに公開された、英語による「Newsletter #532」の日本語訳です。内容については英語による原本が日本語版に優先します。また、情報提供のみを目的としたものです。" image: https://research.ark-invest.com/hubfs/x-2021/newsletter%20Template%20JPN.jpg --- [![ARK-Logo-Black-500px](https://research.ark-invest.com/hs-fs/hubfs/ARK-Logo-Black-500px.png?width=189&name=ARK-Logo-Black-500px.png)](http://ark-invest.com/) # Newsletter #532：AIインフラへの投資をめぐる市場の懸念は、なぜ見当違いなのか？、他。 2026/11/02 [![Share on Facebook](https://static.hubspot.com/final/img/common/icons/social/facebook-24x24.png)](http://www.facebook.com/share.php?u=https%3A%2F%2Fresearch.ark-invest.com%2Fjpn%2Fnewsletter-532ai%E3%82%A4%E3%83%B3%E3%83%95%E3%83%A9%E3%81%B8%E3%81%AE%E6%8A%95%E8%B3%87%E3%82%92%E3%82%81%E3%81%90%E3%82%8B%E5%B8%82%E5%A0%B4%E3%81%AE%E6%87%B8%E5%BF%B5%E3%81%AF-%E3%81%AA%E3%81%9C%E8%A6%8B%E5%BD%93%E9%81%95%E3%81%84%E3%81%AA%E3%81%AE%E3%81%8B-%E4%BB%96-%3Futm_medium%3Dsocial%26utm_source%3Dfacebook) [![Share on LinkedIn](https://static.hubspot.com/final/img/common/icons/social/linkedin-24x24.png)](http://www.linkedin.com/shareArticle?mini=true&url=https%3A%2F%2Fresearch.ark-invest.com%2Fjpn%2Fnewsletter-532ai%E3%82%A4%E3%83%B3%E3%83%95%E3%83%A9%E3%81%B8%E3%81%AE%E6%8A%95%E8%B3%87%E3%82%92%E3%82%81%E3%81%90%E3%82%8B%E5%B8%82%E5%A0%B4%E3%81%AE%E6%87%B8%E5%BF%B5%E3%81%AF-%E3%81%AA%E3%81%9C%E8%A6%8B%E5%BD%93%E9%81%95%E3%81%84%E3%81%AA%E3%81%AE%E3%81%8B-%E4%BB%96-%3Futm_medium%3Dsocial%26utm_source%3Dlinkedin) [![Share on Twitter](https://static.hubspot.com/final/img/common/icons/social/twitter-24x24.png)](https://twitter.com/intent/tweet?original_referer=https%3A%2F%2Fresearch.ark-invest.com%2Fjpn%2Fnewsletter-532ai%E3%82%A4%E3%83%B3%E3%83%95%E3%83%A9%E3%81%B8%E3%81%AE%E6%8A%95%E8%B3%87%E3%82%92%E3%82%81%E3%81%90%E3%82%8B%E5%B8%82%E5%A0%B4%E3%81%AE%E6%87%B8%E5%BF%B5%E3%81%AF-%E3%81%AA%E3%81%9C%E8%A6%8B%E5%BD%93%E9%81%95%E3%81%84%E3%81%AA%E3%81%AE%E3%81%8B-%E4%BB%96-%3Futm_medium%3Dsocial%26utm_source%3Dtwitter&url=https%3A%2F%2Fresearch.ark-invest.com%2Fjpn%2Fnewsletter-532ai%E3%82%A4%E3%83%B3%E3%83%95%E3%83%A9%E3%81%B8%E3%81%AE%E6%8A%95%E8%B3%87%E3%82%92%E3%82%81%E3%81%90%E3%82%8B%E5%B8%82%E5%A0%B4%E3%81%AE%E6%87%B8%E5%BF%B5%E3%81%AF-%E3%81%AA%E3%81%9C%E8%A6%8B%E5%BD%93%E9%81%95%E3%81%84%E3%81%AA%E3%81%AE%E3%81%8B-%E4%BB%96-%3Futm_medium%3Dsocial%26utm_source%3Dtwitter&source=tweetbutton&text=Newsletter%20%23532%EF%BC%9AAI%E3%82%A4%E3%83%B3%E3%83%95%E3%83%A9%E3%81%B8%E3%81%AE%E6%8A%95%E8%B3%87%E3%82%92%E3%82%81%E3%81%90%E3%82%8B%E5%B8%82%E5%A0%B4%E3%81%AE%E6%87%B8%E5%BF%B5%E3%81%AF%E3%80%81%E3%81%AA%E3%81%9C%E8%A6%8B%E5%BD%93%E9%81%95%E3%81%84%E3%81%AA%E3%81%AE%E3%81%8B%EF%BC%9F%E3%80%81%E4%BB%96%E3%80%82) [![Share on Email](https://static.hubspot.com/final/img/common/icons/social/email-24x24.png)](mailto:?subject=Check%20out%20https%3A%2F%2Fresearch.ark-invest.com%2Fjpn%2Fnewsletter-532ai%E3%82%A4%E3%83%B3%E3%83%95%E3%83%A9%E3%81%B8%E3%81%AE%E6%8A%95%E8%B3%87%E3%82%92%E3%82%81%E3%81%90%E3%82%8B%E5%B8%82%E5%A0%B4%E3%81%AE%E6%87%B8%E5%BF%B5%E3%81%AF-%E3%81%AA%E3%81%9C%E8%A6%8B%E5%BD%93%E9%81%95%E3%81%84%E3%81%AA%E3%81%AE%E3%81%8B-%E4%BB%96-%3Futm_medium%3Dsocial%26utm_source%3Demail%20&body=Check%20out%20https%3A%2F%2Fresearch.ark-invest.com%2Fjpn%2Fnewsletter-532ai%E3%82%A4%E3%83%B3%E3%83%95%E3%83%A9%E3%81%B8%E3%81%AE%E6%8A%95%E8%B3%87%E3%82%92%E3%82%81%E3%81%90%E3%82%8B%E5%B8%82%E5%A0%B4%E3%81%AE%E6%87%B8%E5%BF%B5%E3%81%AF-%E3%81%AA%E3%81%9C%E8%A6%8B%E5%BD%93%E9%81%95%E3%81%84%E3%81%AA%E3%81%AE%E3%81%8B-%E4%BB%96-%3Futm_medium%3Dsocial%26utm_source%3Demail) By [ARK Invest](https://research.ark-invest.com/jpn/author/ark-invest) 本レポートは、2026年11月2日にARK社のHPに公開された、英語による「Newsletter #532」の日本語訳です。内容については英語による原本が日本語版に優先します。また、情報提供のみを目的としたものです。   ## **1. AIインフラへの投資をめぐる市場の懸念は、なぜ見当違いなのか？** **By Brett Winton**[**| @wintonARK**](https://research.ark-invest.com/e3t/Ctc/I1+113/c3nSf04/VXdn-j4JKvTmVt65Cp3S7JPFW3Dl4Sm5WVML7N197WXC3qgz0W7lCdLW6lZ3pyW9hnQwZ5z2knXW8g1FGn1kv8W4W47tRCr77GWRBW2VCwXr3PG0H1W4H8qjG7spcNgW8tYdHq7J47xpW2bSy9f7Crrl-W6_hLn969MmCcW2bn0y33-704rW3Xgswg4Zt2PRW2c1npj164M8MW65hWTn39yJw2W4fc8JD5mTK8NW82vWxd5QqQFSW4dns9-3ddQh9W3NxGG26y3K8GW5Zq1dG72Dw-JW7kXp5P6dfJdxW4J_3s81t65SYN7x9r0pYKsjcW430ZBM7-0GGtVFt45T5PnbG1W9l-pyl8S3M_DW8B34gN3vnFPHf90-79z04)Chief Futurist   先週、テクノロジーを活用したイノベーション関連銘柄は、数十億米ドル規模の暗号資産盗難事件、Alphabet（アルファベット）の期待外れの検索事業の業績、長引く地政学的緊張など、複数のニュースを受けて売られました。しかし、市場の懸念の中心にあったのは、ハイパースケーラー\[1\]、ネオクラウド、SpaceX（スペースX）が積み上げている巨額のコンピューティング・インフラ投資でした。 一方、Anthropic（アンソロピック）が新規株式公開（IPO）の申請書類で開示した財務内容は、驚くほど、場合によっては衝撃的なほど堅調なものでした。同社は売上総利益率が85%\[2\]であることを明らかにしており、IPO後にはテクノロジー企業の中でも屈指の強固なバランスシートを有する可能性があります\[3\]。もっとも、Anthropicは約9,000億米ドルに上るコンピューティング支出もコミットしており\[4\]、その大半は将来の研究開発（R&D）プロジェクト向けになるとみられます。市場では、同社がこれほど巨額の支出をどのように賄うのかという疑問が生じています。 数字そのものは巨額ですが、計算は比較的単純だとARKは考えています。超知能ソフトウェアの市場規模は、数十兆米ドルに達します。世界の知識労働者の賃金総額は40兆米ドルに上り\[5\]、企業はこれまで、生産性向上によって生み出された価値の10%をソフトウェア企業に支払ってきました\[6\]。したがって、知識労働者の生産性を10倍、すなわち1,000%向上させることのできる企業は、以下に示すとおり、今後5～10年間で40兆米ドルの売上を生み出す可能性があります\[7\]。 ![SNL-110226-Chart-01](https://research.ark-invest.com/hs-fs/hubfs/SNL-110226-Chart-01.png?width=807&height=531&name=SNL-110226-Chart-01.png) 注： モデルでは、生産性が10倍に向上し、モデル上の生産価値の10%をソフトウェアベンダーが獲得すると仮定しています。これは売上機会を例示したものです。労働者数は2025年時点の水準で固定しています。労働所得にはモデル上の自営業所得を含み、国×職業の各セルは所得順にランク付けしています。出所：ARK Investment Management LLC, 2026。ILOSTAT、World Bank、BLSのデータに基づく。情報提供のみを目的としており、投資助言、または特定の有価証券の売買・保有を推奨するものではありません。過去の実績は将来の成果を示唆するものではありません。   この点で、OpenAI（オープンAI）とAnthropicの市場浸透率は、獲得可能な市場の0.4%未満にとどまっています\[8\]。実際、両社は目覚ましい成長を遂げており、その規模の企業としては記録的ともいえる成長率を達成しています。以下に示すように、これは、すでに巨額に達している現在の売上基盤をさらに大きく上回る市場機会に参入していることと整合的です。 ![SNL-110226-Chart-02](https://research.ark-invest.com/hs-fs/hubfs/SNL-110226-Chart-02.png?width=807&height=529&name=SNL-110226-Chart-02.png) 注： 金額はすべて2026年8月時点の実質米ドル。OpenAI＋Anthropicの合計、コンセンサスGDP、2026年基準の所得曲線、広義の知識労働（ISCO 1～4）を使用。ARRは年率換算したランレートの代理指標であり、認識された売上高や実測された普及率ではありません。OpenAIは比較可能性を確保するため1.40倍に調整し、四半期値には補間を含みます。消費者向けARRは含まれる一方、指定されたOpenAIの消費者向けコンピューティング・リソースは除外しています。出所：ARK Investment Management LLC, 2026。ILOSTAT、World Bank、Nvidia、企業開示資料およびアナリストによるコンピューティング・リソースの推計に基づく。情報提供のみを目的としており、投資助言、または特定の有価証券の売買・保有を推奨するものではありません。過去の実績は将来の成果を示唆するものではありません。   データを見る限り、AnthropicとOpenAIは、顧客にサービスを提供するためのコンピューティング能力がさらにあれば、より多くの売上を生み出せる可能性があります。多くのリアルタイム指標によると、現在の世界では、こうした超知能システムへの需要を満たすために必要なコンピューティング能力が不足しています。登場から5年以上が経過したチップでさえ、コンピューティング・リソースのレンタル料金は上昇を続けています\[9\]。本稿で『フロンティア・ラボ』と呼ぶAnthropicとOpenAIでは、確保しているコンピューティング能力と売上高との間に明確な関係が見られます。Nvidia（エヌビディア）のチップ性能の違いを調整すると、以下に示すように、利用できるコンピューティング能力（GW）が大きいほど、潜在市場のより大きな部分を取り込むことが可能になります。 ![SNL-110226-Chart-03](https://research.ark-invest.com/hs-fs/hubfs/SNL-110226-Chart-03.png?width=807&height=530&name=SNL-110226-Chart-03.png) 注： 金額はすべて2026年8月時点の実質米ドル。OpenAI＋Anthropicの合計、コンセンサスGDP、2026年基準の所得曲線、広義の知識労働（ISCO 1～4）を使用。両対数軸。推論処理能力については、H100に対する高密度FP16 FLOPS/Wを用いて保有チップ構成で加重しています。この比率はIT効率性の代理指標であり、実測されたトークン処理能力ではありません。OpenAIは期末時点の利用可能容量、Anthropicは四半期平均の推計値を使用しています。点線による接続は因果関係を示すフィットではなく、2026年のコンピューティング能力にはシナリオ値を含みます。出所：ARK Investment Management LLC, 2026。ILOSTAT、World Bank、Nvidia、企業開示資料およびアナリストによるコンピューティング・リソースの推計に基づく。情報提供のみを目的としており、投資助言、または特定の有価証券の売買・保有を推奨するものではありません。過去の実績は将来の成果を示唆するものではありません。   また、フロンティア・ラボがより効率的に顧客へサービスを提供できるようになっていることも明らかです。基盤となるチップ自体の性能向上を調整しても、より少ないGWのコンピューティング能力で、獲得可能な市場への浸透率を高めています。例えば2023年時点のリサーチでは、市場全体にサービスを提供するには7.5テラワットのチップが必要とされていましたが、現在では以下に示すように、4テラワット未満で済むとみられます\[10\]。 ![SNL-110226-Chart-04](https://research.ark-invest.com/hs-fs/hubfs/SNL-110226-Chart-04.png?width=807&height=531&name=SNL-110226-Chart-04.png) 注： 金額はすべて2026年8月時点の実質米ドル。OpenAI＋Anthropicの合計、コンセンサスGDP、2026年基準の所得曲線、広義の知識労働（ISCO 1～4）を使用。トレーニングはハードウェア＋ソフトウェアの進歩を調整し、ソフトウェアは年間54%改善すると仮定したうえで6ヵ月のラグを設定しています。OLS（最小二乗法）には2024年12月、2025年12月、2026年9月のデータを使用し、n=3。13%という数値は記述的なものであり、因果関係やソフトウェアのみの効果を示すものではありません。2026年のコンピューティング能力および2027～2031年の予測値はシナリオです。TW値はハードウェア換算値であり、物理的な施設の電力需要を示すものではありません。出所：ARK Investment Management LLC, 2026。ILOSTAT、World Bank、Nvidia、企業開示資料およびアナリストによるコンピューティング・リソースの推計に基づく。情報提供のみを目的としており、投資助言、または特定の有価証券の売買・保有を推奨するものではありません。過去の実績は将来の成果を示唆するものではありません。   こうした効率性の向上は、基盤となるフロンティアモデルの進歩によるものです。現在では、1GWのコンピューティング能力が知識労働者にもたらす追加的な生産性向上効果は、1ヵ月前、3ヵ月前、1年前と比べて大きくなっています。AnthropicとOpenAIは、以下に示すように、コンピューティング・リソースを活用してより優れたモデルをトレーニングすることで、こうした改善を実現しています。数学的には、研究開発（R&D）に割り当てられる実効コンピューティング能力の累積量が2倍になるたびに、知識労働市場に1,000%の生産性向上をもたらすためのコストは13%低下します\[11\]。 この枠組みでは、以下に示すように、フロンティア・ラボの売上高は、今後数年間に利用できるコンピューティング能力の規模に左右されることになります。 ![SNL-110226-Chart-05](https://research.ark-invest.com/hs-fs/hubfs/SNL-110226-Chart-05.png?width=807&height=531&name=SNL-110226-Chart-05.png) 注： 金額はすべて2026年8月時点の実質米ドル。OpenAI＋Anthropicの合計、コンセンサスGDP、2026年基準の所得曲線、広義の知識労働（ISCO 1～4）を使用。両対数軸。将来のコンピューティング容量は、OpenAIの計画を基準とし、Anthropicは1年遅れ、2027年以降は50%をトレーニングに使用すると仮定しています。OpenAIの消費者向けとして0.4 IT GWを確保しています。推論処理には保有チップのハードウェア性能向上を反映しています。市場浸透率はコンピューティング容量によって対応可能な労働者数の換算値であり、需要、稼働率、収益化について一定の仮定を置いています。出所：ARK Investment Management LLC, 2026。ILOSTAT、World Bank、Nvidia、企業開示資料およびアナリストによるコンピューティング・リソースの推計に基づく。情報提供のみを目的としており、投資助言、または特定の有価証券の売買・保有を推奨するものではありません。過去の実績は将来の成果を示唆するものではありません。   2031年については、コンセンサス予想の国内総生産（GDP）成長率を前提にすると、売上高予測は10兆米ドルを超え、一見すると非現実的とも思える水準です。一方、より短期的には、この分析によると、ランレート売上高は2026年末の約1,500億米ドルから、2027年末には約7,000億米ドル、2028年末には2兆米ドル超へと増加する可能性があり\[12\]、同時に売上総利益率も上昇するとみられます\[13\]。 これらの予測が正しければ、振り返ってみたとき、OpenAIとAnthropicがコミットしているコンピューティング能力をめぐる現在の市場の懸念は、見当違いだったどころか、笑ってしまうほど的外れだったと思われるかもしれません。計算は計算です。 ![SNL-110226-Chart-06](https://research.ark-invest.com/hs-fs/hubfs/SNL-110226-Chart-06.png?width=807&height=529&name=SNL-110226-Chart-06.png) 注： 金額はすべて2026年8月時点の実質米ドル。OpenAI＋Anthropicの合計、コンセンサスGDP、2026年基準の所得曲線、広義の知識労働（ISCO 1～4）を使用。予測ARRには各暦年の所得曲線を用いており、実線は2031年のTAM（獲得可能な最大市場規模）の境界を示しています。労働者の位置は2026年基準のキャリブレーションを維持しています。2027年／2028年／2031年は、表示上の丸め処理前でそれぞれ0.678兆米ドル／2.146兆米ドル／14.872兆米ドル。白抜きのポイントはシナリオであり、需要、稼働率、収益化について一定の仮定を置いています。出所：ARK Investment Management LLC, 2026。ILOSTAT、World Bank、Nvidia、企業開示資料およびアナリストによるコンピューティング・リソースの推計に基づく。情報提供のみを目的としており、投資助言、または特定の有価証券の売買・保有を推奨するものではありません。過去の実績は将来の成果を示唆するものではありません。   商業面での摩擦が、その成長を妨げる可能性はあるのでしょうか。もちろん、その可能性はあります。しかしAnthropicは財務申請書類の中で、上場しているFortune 500企業の上位10顧客について、同社への支出額が平均して各社の経費予算の1%未満にすぎないことを明らかにしています\[14\]。これは、Anthropicがこれらの企業にとって最も戦略的に重要なサービスの1つを提供しているとも考えられるにもかかわらずです。最終的にはキャッシュフローが答えを示すことになりますが、現在のエビデンスを見る限り、十分なコンピューティング能力さえ確保できれば、フロンティア・ラボ各社はその巨額の支出を十分に賄うことができると考えられます\[15\]。   ## **2. Googleでは収益性の低い検索クエリが増加、ウェブサイトへの流入に悪影響** **By Austin Koring[| @AustinKoringARK](https://research.ark-invest.com/e3t/Ctc/I1+113/c3nSf04/VXdn-j4JKvTmVt65Cp3S7JPFW3Dl4Sm5WVML7N197WXC3qgz0W7lCdLW6lZ3l-W1C9M7_72RYr9VzZSG4165KyzW17hL6G6t4zJ-W7wtWk14tC_xYN2Vy3XsRvmqLW3Cnjkt4bmTnlW5xkRK38Dt7ZHW4SHySH8bvsgzW20wt3v4ZW069W34s8Nw2pnl4HW2P6V507SmZZPW37VMmq7D5zMQVCYx052JvfNcW1jm9511cGH6hW1PXC8M95Ty4XW21js8L2R2ZYpVv9M-b3wCKjKW1VqBRB49XmwJW16D2vJ5swG4dW5jV-3V39mrNFW98Pnsm4pz4tfW3lyQMG39btSBW2z46Xw4Wg735W3Z6SJL7kxqXxf1WNN3F04)** Research Associate, Social Media/Ad Tech   先週、Alphabet（アルファベット）は第3四半期決算で、検索事業の売上高成長率が第2四半期の前年同期比17%から12%へと鈍化したことを明らかにしました。一方、経営陣によると、検索クエリ数の前年同期比成長率は過去5年間で最も高い水準となりました\[16\]。Google（グーグル）は今回初めて、AI Modeの検索クエリが従来の検索よりも低い水準で収益化されていることを認めました。決算資料を見ると、その理由が分かります。第3四半期の有料クリック数は8%増加しましたが、クリック単価の上昇率はわずか4%にとどまり、1年前の7～8%から低下しました\[17\]。2024年と2025年には、価格上昇が検索事業の成長をけん引していました。しかし、検索クエリがAI Modeへと移行するにつれて、今度はクリック数の増加が成長をけん引するようになっています。 ![SNL-110226-Chart-07](https://research.ark-invest.com/hs-fs/hubfs/SNL-110226-Chart-07.png?width=807&height=548&name=SNL-110226-Chart-07.png) 注： Alphabetは10-Qで有料クリック数とクリック単価を、10-Kで通期の数値を開示していますが、第4四半期単独の数値は開示していません。第4四半期の棒グラフはARKによる推計です。報告済みの3四半期を前年同期の検索事業売上高で加重し、通期の数値（2024年は5%、2025年は6%）と一致する第4四半期のクリック数成長率を算出したうえで、開示された第4四半期の検索事業売上高成長率からクリック単価を算出しています。いずれの推計値も、端数処理の範囲内で開示された年間クリック単価と一致します。出所：ARK Investment Management LLC, 2026。2026年10月29日時点のAlphabet Inc.のForm 10-Q、四半期決算発表および製品発表に基づく。情報提供のみを目的としており、投資助言、または特定の有価証券の売買・保有を推奨するものではありません。過去の実績は将来の成果を示唆するものではありません。   AI Modeは、それに見合った広告収入を生み出す前にユーザーの関心を集めました。これは、Meta（メタ）がReels（リール）の初期段階で経験した状況とよく似ています。AI Modeで入力される検索クエリは、従来の検索と比べて3倍長く、検索市場そのものを拡大させています。しかし今週まで、AI Modeの広告はアメリカを中心に展開されていました。AI検索自体は約1年前から世界各地で利用可能になっていたにもかかわらずです。Metaも2022年、Reelsが急速に拡大していた際に、ユーザーの関心の高まりと収益化との間に同様の時間差を経験しました。広告単価は7四半期にわたって下落しましたが、新しい広告フォーマットの導入や広告表示量の増加によって、2023年後半には価格決定力を取り戻しました。 さらにGoogleは、広告の「量」と「価格」の不均衡を一段と拡大させる可能性のある形で、3つの方法により広告在庫を増やしています。具体的には、アメリカ以外でのAI Mode広告、ユーザーが追加の質問をした際に別の広告を表示するマルチターン広告、AI Overviewsにおける広告表示量の増加です。 ユーザーの関心が移行する一方で、Googleがますます「壁に囲まれた」環境となるにつれて、外部サイトへのクリックが減少していることも、Reddit（レディット）の四半期決算から浮き彫りになりました。前四半期、Redditの売上高は53%増加しましたが、検索経由で同社サイトを訪れるユーザーは週100万件以上減少しました。経営陣は、この傾向が続けば、第4四半期のデイリー・アクティブ・ユーザー（DAU）が10～14%減少する可能性があると述べています。RedditのCEO、スティーブ・ハフマンは決算説明会で次のように述べました。「AI Modeはトラフィックを生み出しません。われわれに対しても、ほかの誰に対してもです」 \[18\] Google検索からニュースサイトへの流入は、2024年11月から2025年11月にかけて世界全体で33%減少しました\[19\]。Googleは依然としてウェブ全体を探索して回答を探していますが、現在ではユーザーがGoogleのサイトを離れる前に、その質問に回答するようになっています。 ARKの見解では、Googleの問題は、MetaがReelsで経験したのとほぼ同じ形で解消されると考えられます。検索クエリ数は増加し、ユーザーの利用も活発ですが、広告による収益化がそれに追いついていません。Metaはこのギャップを約18ヵ月で解消しました。Googleの場合は、より大規模な広告主基盤をすでに有しており、ユーザーの商業的な意図もより明確な状態からスタートしています。 一方、検索の先にあるウェブサイトは、別の課題に直面しています。AI Modeの普及が進めば、これまでパブリッシャー、小売企業、そして検索トラフィックを基盤としてきたあらゆる企業に価値をもたらしてきた無料のクリックが消滅する可能性があります。残るのは、有料のクリックです。企業は、回答の中でユーザーにリーチするためにGoogleに料金を支払うか、あるいは自社のウェブサイトへ直接ユーザーを呼び込み、そこでエンゲージメントを高めていく必要があります。   ## **3. AnthropicのS-1が示す、トレーニングへの投資効果** **By Jozef Soja**[**| @JozefARK**](https://research.ark-invest.com/e3t/Ctc/I1+113/c3nSf04/VXdn-j4JKvTmVt65Cp3S7JPFW3Dl4Sm5WVML7N197WXC3qgz0W7lCdLW6lZ3kKW6sQ0yL6b76JJN3z-2QMZK-qmVKZBQv83Y4GwW8qDtwL1S-sMDN24g9GkHv79kW4JnDky1ldBVZW3N68bc2SS1whVDX2TR76rYdjW29Ds-N5q-38nW5LTQ7f2Q2WYBN23QGTlP6P0hW3Ft19j202vnMW2rw03M2MV58gW5tyKQd2m3PV_W1zVGtD4MYg2jW6N_ntN7sNSNmVM41xR7pk6hnW8lllZm7--dXPW1SzY7H2pCYMWW7MSqSs7PqHwwW12jMQB5rrRHTW8k2WZr1dNpHqW4tW3Kj48ShnrVy6CZ26S1Z3bf3jWMTd04)Research Analyst, AI & Cloud   先週、AnthropicはS-1を提出し、フロンティアAIラボの経済性が初めて一般に明らかになりました\[20\]。AIインフラに巨額の資金が流入するなか、多くの投資家は、コンピューティング・リソースへの支出、特にトレーニングや研究開発（R&D）に使用されるコンピューティング・リソースへの支出は持続不可能なのではないかと懸念してきました。Anthropicの財務データは、売上高の成長から事業運営の効率性に至るまで、こうした投資がどのようなリターンを生み出しているのかを明らかにしつつあります。 AnthropicによるトレーニングとR&Dへの支出は、直接収益化されるものではありませんが、2つの面で成果をもたらしています。第一に、モデルのコストに対する能力の向上によって、フロンティアモデルへの需要が大きく加速しました。例えば、Anthropicの第2四半期の売上高は前年同期比1,368%増の116億米ドルに急増し、第3四半期には約170億米ドルへと拡大し、上期全体の売上高を上回りました\[21\]。第二の効果は、それほど明白ではありませんが、Anthropicが製品を提供するために要するコストの低下です。2025年第1四半期には、Anthropicがコンピューティング・リソースに1米ドルを支出するごとに生み出される売上高はわずか0.40米ドルで、キャッシュを消費する状態にありました。しかし、トレーニングと「コンピューティング・マルチプライヤー」、すなわち単位当たりのコンピューティング・リソースからより多くのアウトプットを生み出すアルゴリズムや手法の改善に投資することで、Anthropicは15ヵ月間で投資1米ドル当たりのリターンを0.40米ドルから2.08米ドルへと拡大させました。さらに、SpaceXとの短期的なコンピューティング契約が稼働を開始した後も、この数値は1米ドル当たり1.72米ドルとプラスを維持しています。以下に示すとおりです。コンピューティング効率が4.3倍に向上したことで、Anthropicの売上高が急拡大するのと同時に、ユニットエコノミクスと利益率も目覚ましく改善しました。実際、第2四半期には、AnthropicはGAAPおよびNon-GAAP \[22\] の双方で初めて営業黒字を達成しました。これは、コンピューティング・リソースとリサーチへの投資をさらに増やすことが、長期的にはフロンティア・ラボ企業に巨額のフリーキャッシュフローをもたらす可能性を示唆しています。 ![SNL-110226-Chart-08](https://research.ark-invest.com/hs-fs/hubfs/SNL-110226-Chart-08.png?width=807&height=448&name=SNL-110226-Chart-08.png) 出所：Anthropic 2026 \[23\]。情報提供のみを目的としており、投資助言、または特定の有価証券の売買・保有を推奨するものではありません。過去の実績は将来の成果を示唆するものではありません。   こうした効率性の向上は、このテクノロジー革命の次の段階に必要な資金を生み出す可能性もあります。Anthropicは2021年初めの設立以来、総額1,410億米ドルの資金を調達してきました。2026年9月30日時点で、同社の現金および短期投資は1,320億米ドルに上っており、実質的に使用された純資金はわずか100億米ドル程度だったことを示唆しています\[24\]。こうした潤沢な資金余力があれば、Anthropicは自社でデータセンターを建設し、割高な短期リースを、長期的により高い経済性が見込める自社インフラに置き換えることが可能になるでしょう。そして、その資金についても、新たな資本調達よりフリーキャッシュフローで賄える割合が高まる可能性があります。ARKのリサーチによると、エージェント、ハーネス、そしてよりコスト効率の高いモデルが引き続き需要を喚起するなか、フロンティア・ラボの事業収益性は、コンピューティング・リソースへの継続的な投資を十分に正当化するものになると考えられます。   ## **4. クラウドの成長が加速する一方、ハイパースケーラーのキャッシュフローは圧迫** **By Karim Mattar**[**| @MattarARK**](https://research.ark-invest.com/e3t/Ctc/I1+113/c3nSf04/VXdn-j4JKvTmVt65Cp3S7JPFW3Dl4Sm5WVML7N197WXC3qgz0W7lCdLW6lZ3lyW4X7d9l3DR856W4PxM7591xMmjW7m44sN1PpMTpW8jDgd33pXfG6VP--732wD2DPN4L6n0dD1q4TW7qRkvV4dhfTDW3dt4F12j0gr3W29S8YQ6R1VYFW3HVVc77B9C7XW8Lw4Qy6DV0fsW4NyQSr6m-gL2N2mGnhsfDr_-W5hyhGR4_nNRtW8rSz3c4Q47F4W5rXG5X48R_WfW2NQCGP53JScNW4Ty59R20V2R5W218dZb2mMRfGW11XyWB6vlyhmW6nZ7fj5JBxYFW3c5SHt2hZKp7W8Wk_H47HG1TDW8YLc4451ZlYff3ktPgx04)Research Associate, AI & Cloud   先週発表されたハイパースケーラー各社の決算では、クラウド・コンピューティングとAIインフラに対する旺盛な需要を示す証拠がさらに積み上がりました。9月までの四半期に、Google Cloud（グーグル・クラウド）の売上高は前年同期比103%増\[25\]、Microsoft　Azure（マイクロソフト・アジュール）は48%増\[26\]、Amazon Web Services（AWS、アマゾン・ウェブ・サービス）は39%増となり、AWSにとっては約5年ぶりの高い成長率となりました\[27\]。これらの事業には従来型のクラウドサービスとAIの双方が含まれていますが、その業績は、インフラの構築が大幅な売上高の成長につながっていることを示唆しています。 一方、その拡大に必要な資金を賄うことは、ますます大きな負担となっています。Epoch AIによる企業開示資料の分析によると\[28\]、2026年第1四半期にMicrosoft、Amazon、Alphabet、Meta、Oracleの5社が支出した現金ベースの設備投資額は、AI以外への投資も含め、合計で約1,480億米ドルに達しました。これは5社の営業キャッシュフローの94%に相当し、前年の65%から大きく上昇しています。以下に示すとおりです。さらに、AWSの成長率がこの1年間で加速したにもかかわらず、Amazonは直近12ヵ月間のフリーキャッシュフローがマイナス424億米ドルになったと報告しました。主な要因は、インフラ投資の増加です。 ARKの見解では、これらの結果は、AI投資サイクルにおける資金支出と収益獲得のタイミングのずれという課題を浮き彫りにしています。企業は、その投資を正当化するだけの売上高を獲得する前に、インフラ整備のための資金を投入しなければなりません。クラウド事業の力強い成長は今後の需要見通しを裏付けていますが、その一方で手元資金の余裕が縮小するにつれて、インフラの展開スピード、稼働率、資金調達コストの重要性はますます高まっています。次に問われるのは、ハイパースケーラー各社が、こうして生み出される売上高を、設備投資の拡大を持続できるだけの十分なキャッシュへ転換できるかどうかです。今後は、クラウド事業の利益率とキャッシュ創出力が、インフラ構築の財務面での進捗を測るうえで、より重要な指標になると考えられます。 ![SNL-110226-Chart-09](https://research.ark-invest.com/hs-fs/hubfs/SNL-110226-Chart-09.png?width=1840&height=1054&name=SNL-110226-Chart-09.png) 出所： ARK Investment Management LLC, 2026。2026年6月16日時点のJuniewicz/Epoch AI 2026のデータに基づく。対象はMicrosoft、Amazon、Alphabet、Meta、Oracle。現金ベースの設備投資（Cash Capex）は、新規ファイナンス・リースを除外し、AI以外への投資を含みます。報告済みデータは2026年3月までで、2026年10月30日に取得。Oracleの会計年度上の四半期は、最も重複期間が長い暦年四半期に対応させています。Epochによるトレンドの外挿値は除外しています。このグラフには2026年9月期の決算結果は含まれていません。情報提供のみを目的としており、投資助言、または特定の有価証券の売買・保有を推奨するものではありません。過去の実績は将来の成果を示唆するものではありません。          [![PDFをダウンロードする](https://no-cache.hubspot.com/cta/default/533155/855c415f-da24-4348-8675-84a8117aaecd.png)](https://cta-redirect.hubspot.com/cta/redirect/533155/855c415f-da24-4348-8675-84a8117aaecd)        \[1\] ハイパースケーラーとは、世界各地に分散したデータセンターを運営し、極めて大規模なコンピューティング・リソースを提供する、大手クラウドおよびAIインフラ事業者を指します。 \[2\] Anthropic Form S-1（2026年10月26日）。Note 8：2026年上期の売上高162.86億米ドル、機能別に分類された売上原価23.80億米ドル。計算：（162.86億米ドル－23.80億米ドル）÷162.86億米ドル＝85.4%。R&Dおよびその他の営業費用控除前。参照：UNITED STATES SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION. 2026. “FORM S-1. Anthropic PBC. October 26, 2026.” \[3\] IPOによる新規の一次募集で1,000億米ドルを調達すると仮定した場合、6月30日時点の現金、現金同等物および短期投資1,316.51億米ドルは、手数料やその後の資金使途を考慮する前で2,316.51億米ドルとなります。参照：UNITED STATES SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION. 2026. “FORM S-1. Anthropic PBC. October 26, 2026.”2026年半ば時点の同業他社の現金および市場性有価証券の残高については、以下を参照。UNITED STATES SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION. “FORM 10-Q. Alphabet Inc. For the quarterly period ended June 30, 2026.”併せて以下も参照。UNITED STATES SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION. “FORM 10-Q. Apple Inc. For the quarterly period ended June 27, 2026.”Amazon. 2026. “Amazon.com Announces Second Quarter Results.”Nvidia. 2025. “NVIDIA Announces Financial Results for Second Quarter Fiscal 2027.”Meta. 2026. “Meta Reports Second Quarter 2026 Results.”UNITED STATES SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION. “FORM 10-K. Microsoft Inc. For the fiscal year ended June 30, 2026.”UNITED STATES SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION. “FORM 10-K. Tesla Inc. For the quarterly period ended June 30, 2026.”日付は、Apple（6月27日）とNVIDIA（7月26日）を除き、いずれも6月30日時点です。Appleについては非流動の市場性有価証券を含み、NVIDIAについては市場性のある株式を含みます。これは総流動性の比較であり、純有利子負債やバランスシート全体の強さを順位付けしたものではありません。Alphabetの資金規模の方が大きくなっています。また、IPOによる調達額は仮定上のものであり、負債、転換証券、コンピューティング・リソースに関するコミットメントも考慮する必要があります。 \[4\] Anthropic, PBC. Amendment No. 1 to Form S-1. U.S. Securities and Exchange Commission, 2 Nov. 2026, [www.sec.gov/Archives/edgar/data/2130357/000162828026068676/anthropicpbc-sx1ax1.htm](http://www.sec.gov/Archives/edgar/data/2130357/000162828026068676/anthropicpbc-sx1ax1.htm). 2026年11月2日閲覧。 \[5\] 広義の知識労働（ISCO 1～4）を対象としたARKのモデル推計。ILOSTATの雇用データおよびWorld Bankの所得データを使用し、2026年基準の所得曲線では約39.6兆米ドル、四捨五入して40兆米ドルとしています。労働者数は2025年時点で固定しています。これはモデル化された賃金総額であり、直接報告された世界全体の合計値ではありません。図1およびその出所注記を参照してください。 \[6\] OpenViewの“Mastering SaaS Pricing”の78～79ページでは、ソフトウェアの価格設定に関する経験則として、経済価値の10～20%を獲得することが示されています。本モデルでは、その下限である10%を使用しています。これは価格設定上の経験則を裏付けるものであり、すべての企業について測定された過去の平均値を示すものではありません。参照：Openview. 2026. “Pricing Guide.” \[7\] 1,000%の生産性向上とは、ベースラインの10倍に相当する追加価値、すなわち総生産量では11倍になることを意味します。計算式は、40兆米ドル × 1,000% × 10% ＝ 40兆米ドルです。図表モデルにおける10倍という係数は、収益化可能な生産性向上の倍率を示しており、この表現によってその前提を明示しています。 \[8\] 2026年9月時点で比較可能なOpenAIとAnthropicの合計ARRである1,425億米ドルを、2026年のTAMである39.6兆米ドルで割ると約0.36%となるため、売上高ベースでは0.4%未満となります。図表に示されている0.06%は別の指標であり、所得順位に基づく労働者換算の市場浸透率です。OpenAIのARRは比較可能性を確保するため1.40倍に調整しています。このデータ系列では、消費者向けARRを含める一方、指定された消費者向けコンピューティング・リソースを除外しています。ARRは年率換算したランレート売上高であり、認識された四半期売上高や実測された普及率ではありません。 \[9\] GetDeployingによると、2026年10月31日時点でA100のオンデマンド・レンタル価格の中央値は1GPU時間当たり約1.81米ドルで、1年前と比べて約5%上昇しています。A100は2020年第2四半期に発売されました。これは同社のプロバイダー比較データ系列に基づくものであり、すべてのプロバイダーや契約で価格が上昇したと主張するものではありません。同ページによると、それ以前の90日間については横ばいとなっています。参照：GetDeploying. 2026. “Nvidia A100. Previous-gen data center workhorse for AI training and inference.” \[10\] これらはH100換算のIT電力要件であり、実際の物理的な電力需要の予測ではありません。2023年12月時点のサービス提供効率では7.528TW、2026年9月時点のサービス提供効率では3.863TWです。保有チップ構成で加重した高密度FLOPS/Wを使用してハードウェア品質を標準化しており、IT電力に占めるアクセラレーターの比率は一定と仮定しています。市場全体についての数値は、本モデルのワークロードに関する仮定のもとで、売上高から推定された労働者ベースの市場浸透率を外挿したものです。 \[11\] 2024年12月、2025年12月、2026年9月のデータを用いた記述的な両対数フィットでは、GW要件 ∝ 累積実効トレーニング量^（−0.1952454）となります。1 − 2^（−0.1952454）＝12.66%で、これを13%に丸めています。実効トレーニングGW年には、保有ハードウェアの性能と年間54%のソフトウェア改善を織り込み、サービス提供について6ヵ月のラグを設定しています。2026年9月のコンピューティング能力および将来のトレーニング量はシナリオです。このフィットによる関連性は、因果関係を推定したものではありません。 \[12\] 2026年8月時点の実質米ドルによる、両社合計の条件付きシナリオでは、ARRは2027年に6,780億米ドル、2028年に2.146兆米ドル、2031年に14.872兆米ドルとなります。図6では各暦年のコンセンサスGDPに連動した所得曲線を使用しています。それ以前の図では2026年基準の市場を使用しています。労働者数、市場への普及、コンピューティング容量、トレーニングに関する前提は、選択されたモデルシナリオに固定されています。これらは年率換算した売上高水準であり、5年間の累積売上高ではありません。 \[13\] 分析上の推論として、売上高の単位当たりに必要となるコンピューティング・リソースを減らしながら、より広い市場にサービスを提供することができれば、売上単価が維持され、そのコスト削減分がIaaSの価格設定に完全に吸収されたり、顧客に還元されたりしない限り、売上総利益率が上昇する可能性があります。その結果は、インフラ事業者とフロンティア・ラボの間の価格設定の動向、稼働率、その他の売上原価（COGS）に左右されます。トレーニングはR&Dに該当し、売上総利益率には含まれません。これらの図表は、報告される売上総利益率を独立して予測するものではありません。 \[14\] S-1のMD&A（経営者による財政状態および経営成績の検討と分析）の143ページでは、この数値を2026年第3四半期における上場Fortune 500企業の上位10顧客の平均値として報告しています。すべての主要顧客を対象としたものではありません。参照：UNITED STATES SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION. 2026. “FORM S-1. Anthropic PBC. October 26, 2026.” \[15\] S-1のキャッシュフロー計算書によると、2026年上期の営業キャッシュフロー39.29億米ドルから設備購入額4.82億米ドルを差し引くと、単純なフリーキャッシュフロー（FCF）の代理値は34.47億米ドルのプラスとなります。ファイナンス・リースの元本返済額を差し引くと34.43億米ドルです。売上総利益率が維持されれば、売上高の大幅な拡大によって売上原価（COGS）を十分に賄えることが示唆されます。これは推論であり、R&Dや前払いのコミットメントに必要な資金が確保されることを保証するものではありません。運転資本のタイミングや将来の設備投資も影響します。　　　参照：UNITED STATES SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION. 2026. “FORM S-1. Anthropic PBC. October 26, 2026.” \[16\] Gairola, A. 2026. “Google Search Revenue Growth Slows Despite 5-Year High in Queries as AI Search Struggles to Match Traditional Ads: ‘We Feel Very Good.’” Benzinga. \[17\] 同上。 \[18\] Peters, J. 2026. “Reddit’s CEO says Google’s AI Mode ‘does not drive traffic.’” The Verge. \[19\] Eagan, J. 2026. “Overview and key findings of the 2026 Digital News Report.” Reuters Institute. \[20\] UNITED STATES SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION. 2026. “FORM S-1. Anthropic PBC. November 2, 2026.” \[21\] 同上。 \[22\] GAAP（Generally Accepted Accounting Principles、一般に公正妥当と認められた会計原則）とNon-GAAPは、アメリカの上場企業が財務実績を報告する際に用いる2つの方法です。GAAPは、FASB（Financial Accounting Standards Board、財務会計基準審議会）が定め、SEC（Securities and Exchange Commission、米国証券取引委員会）が規制する、厳格かつ標準化された一連の会計規則および手続きです。Non-GAAPは、調整後EBITDA、調整後純利益、調整後EPSなど、公式のGAAP数値に修正を加えた調整後の財務指標です。 \[23\] 同上。 \[24\] 同上。 \[25\] Google. 2026. “Q3 2026 earnings call: Remarks from our CEO.” \[26\] Microsoft. 2026. “Earnings Release FY27 Q1.” \[27\] Amazon. 2026. “Amazon.com Announces Third Quarter Results.” \[28\] Epoch AI/Juniewicz, I. 2026. “Hyperscaler capex is on trend to outpace their cash inflows by the end of 2026.”           ARK’s statements are not an endorsement of any company or a recommendation to buy, sell or hold any security. 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